Credit Default Swaps: O que acontece em um evento de crédito?

Embora os credit default swaps (CDS) sejam basicamente apólices de seguro contra o default de um emissor de títulos, muitos investidores usaram esses títulos para ter uma visão sobre um evento de crédito específico. As principais falências no outono de 2008 pegaram alguns investidores desprevenidos desses contratos; afinal, um grande evento de CDS não ocorria desde a Delphi em novembro de 2005.

Os eventos do outono de 2008 foram um teste aos sistemas que liquidam os credit default swaps. Este artigo explorará o que acontece aos detentores de CDS quando uma empresa passa por um evento de crédito, com o fracasso do Lehman Brothers (LEHMQ) como exemplo.

Trocas padrão de crédito de nome único

Para entender o processo de default do leilão de evento de crédito, é útil ter um entendimento geral dos CDS (credit default swaps) de nome único. Um CDS de nome único é um derivado em que o instrumento subjacente é uma obrigação de referência ou um título de um emissor ou entidade de referência em particular.

Os credit default swaps têm dois lados no comércio: um comprador de proteção e um vendedor de proteção. O comprador da proteção está garantindo contra a perda do principal em caso de inadimplência do emissor do título. Portanto, os credit default swaps são estruturados de forma que, se a entidade de referência experimentar um evento de crédito, o comprador da proteção receba o pagamento do vendedor da proteção. (Para mais informações, consulte:  Credit Default Swaps. )

Tempo de maturidade ou prazo do CDS

O prazo – a quantidade de tempo restante no vencimento de um título de dívida – é importante em um swap de inadimplência de crédito porque coordena o prazo restante do contrato com o vencimento do ativo subjacente. Um credit default swap devidamente estruturado deve corresponder ao vencimento entre o contrato e o ativo. Se houver uma incompatibilidade entre o prazo e a maturidade do ativo, então a integração não é provável. Além disso, a coordenação entre os fluxos de caixa (e o cálculo subsequente do rendimento) só é possível quando o prazo e o vencimento do ativo estão vinculados.

No  mercado entre revendedores, o prazo padrão para os credit default swaps é de cinco anos. Isso também é conhecido como o prazo programado, uma vez que o evento de crédito causa um pagamento pelo vendedor protegido, o que significa que o swap será rescindido. Quando o prazo expira, o mesmo ocorre com os pagamentos do swap padrão.

Gatilhos de eventos de crédito

No mundo do CDS, um evento de crédito é um gatilho que faz com que o comprador da proteção rescindir e liquidar o contrato. Os eventos de crédito são pactuados no momento da realização da negociação e fazem parte do contrato. A maioria dos CDSs de nome único é negociada com os seguintes eventos de crédito como gatilhos: falência da entidade de referência, falta de pagamento, aceleração de obrigações, repúdio e moratória. 

Liquidação física x caixa

Quando ocorre um evento de crédito, a liquidação do contrato de CDS pode ser física ou em dinheiro. No passado, os eventos de crédito eram liquidados por meio de liquidação física. Isso significa que os compradores de proteção realmente entregaram um título ao vendedor de proteção ao par. Isso funcionou bem se o detentor do contrato de CDS realmente detivesse o título subjacente.

À medida que os CDSs cresceram em popularidade, eles foram usados ​​menos como uma ferramenta de hedge e mais como uma forma de fazer uma aposta em determinados créditos. Na verdade, a quantidade de contratos de CDS assinados supera os títulos de caixa em que se baseiam. Seria um pesadelo operacional se todos os compradores de proteção de CDS optassem por liquidar fisicamente os títulos. Uma forma mais eficiente de liquidar contratos de CDS precisava ser considerada.

Para esse fim, a liquidação em dinheiro foi introduzida para liquidar com mais eficiência os contratos de CDS de nome único quando ocorreram eventos de crédito. A liquidação em dinheiro reflete melhor a intenção da maioria dos participantes no mercado de CDS de nome único, à medida que o instrumento passou de uma ferramenta de hedge para uma ferramenta de especulação ou visão de crédito.

Evolui o processo de liquidação do CDS

À medida que os CDSs evoluíam para uma ferramenta de negociação de crédito, o processo de liquidação padrão também precisava evoluir. O volume de contratos de CDS escritos é muito maior do que o número de títulos físicos. Nesse ambiente, a liquidação em dinheiro é superior à liquidação física.

No esforço de tornar a liquidação ainda mais transparente, foi desenvolvido o leilão de eventos de crédito. Os leilões de eventos de crédito estabelecem um preço para todos os participantes do mercado que optam por liquidação em dinheiro.

O leilão de evento de crédito sob o protocolo global da International Swaps and Derivatives Association (ISDA) foi iniciado em 2005. Quando os compradores e vendedores de proteção se submetem a aderir ao protocolo de uma determinada entidade falida, eles concordam formalmente em liquidar seus contratos de derivativos de crédito por meio de o processo de leilão. Para participar, eles devem enviar uma carta de adesão à ISDA por e-mail. Isso ocorre para todos os eventos de crédito.

Leilões de inadimplência de crédito

Os compradores e vendedores de proteção que participam do leilão de evento de crédito podem escolher entre a liquidação em dinheiro e o que é efetivamente uma liquidação física. A liquidação física no processo de leilão significa que você liquida sua compra ou venda líquida da posição, não de todos os contratos. Isso é superior ao método anterior, pois reduz a quantidade de negociação de títulos necessária para liquidar todos os contratos.

Existem duas partes consecutivas no processo de leilão. A primeira fase envolve pedidos de liquidação física e o processo de mercado de concessionário, onde o ponto médio do http://www.creditex.com/ ).

Além do IMM ser definido, o mercado de corretores é usado para determinar o tamanho e a direção da posição em aberto (compra líquida ou venda líquida). O IMM é publicado para visualização e utilizado na segunda etapa do leilão.

Depois que o IMM for publicado, junto com o tamanho e a direção das partes em aberto, os participantes podem decidir se desejam enviar ordens com limite para o leilão. As ordens limitadas enviadas são então combinadas com as ordens em aberto. Esta é a segunda etapa do processo.

Leilão Lehman Brothers

A quebra do Lehman Brothers em setembro de 2008 proporcionou um verdadeiro teste aos procedimentos e sistemas desenvolvidos para liquidar derivativos de crédito. O leilão, ocorrido em 10 de outubro de 2008, fixou o preço de 8,625 centavos de dólar para a dívida do Lehman Brothers. Foi estimado que entre $ 6 bilhões e $ 8 bilhões mudaram de mãos durante a liquidação em dinheiro do leilão de CDS. As recuperações para Fannie Mae e Freddie Mac (FRE) foram 91,51 e 94,00, respectivamente. (Para saber mais, leia:  Como Fannie Mae e Freddie Mac foram salvos.)

As recuperações foram muito maiores para as empresas de financiamento hipotecário colocadas sob tutela, uma vez que o governo dos EUA garantiu a dívida dessas empresas.

O que significa o preço de 8,625 centavos? Isso significa que os vendedores de proteção no Lehman CDS teriam que pagar 91,375 centavos de dólar aos compradores de proteção para liquidar e rescindir os contratos por meio do processo de leilão de protocolo do Lehman.

Em outras palavras, se você tivesse títulos do Lehman Brothers e comprado proteção por meio de um contrato de CDS, teria recebido 91,375 centavos por dólar. Isso compensaria suas perdas nos títulos de caixa que você possuía. Você esperava receber o par, ou 100, quando eles vencessem, mas só teria recebido o valor de recuperação após a conclusão do processo de falência. Em vez disso, como você comprou proteção com um contrato de CDS, recebeu 91.375. (Para saber mais, leia:  Estudo de caso: O colapso do Lehman Brothers.)

O CDS “Big Bang”

Outras melhorias e padronização dos contratos de CDS continuam a ser feitas. Juntas, as várias mudanças que estão sendo implementadas foram chamadas de “Big Bang”.

Em 2009, novos contratos de CDS começaram a ser negociados com um cupom fixo de 100 ou 500 pontos base, com o pagamento adiantado diferindo com base no risco de crédito percebido do emissor do título subjacente.

Outra melhoria é tornar o processo de leilão uma parte padrão do novo contrato de CDS. Antes, o processo de leilão era voluntário e os investidores tinham que se inscrever em cada protocolo individualmente, aumentando os custos de administração. Os investidores agora têm que optar por sair do protocolo se quiserem liquidar seus contratos fora do processo de leilão (usando uma lista pré-aprovada de obrigações de entrega).

The Bottom Line

Todas as mudanças nos contratos de CDS devem tornar os credit default swaps de nome único mais populares e mais fáceis de negociar. Isso é representativo da evolução e maturidade de qualquer produto financeiro. (Para saber mais, consulte:  Trocas de inadimplência de crédito: uma introdução.)