Compreendendo o risco de liquidez
Antes da crise financeira global (GFC), o risco de liquidez não estava no radar de todos. Os modelos financeiros normalmente omitem o risco de liquidez. Mas o GFC estimulou uma renovação para entender o risco de liquidez. Um dos motivos foi o consenso de que a crise incluía uma corrida aos não depositários, o sistema bancário paralelo – provedores de financiamento de curto prazo, principalmente no mercado de recompra – sistematicamente retirou a liquidez. Eles fizeram isso indiretamente, mas inegavelmente, aumentando os cortes de cabelo colaterais.
Depois do GFC, todas as principais instituições financeiras e governos estão perfeitamente cientes do risco de que a retirada de liquidez pode ser um cúmplice desagradável na transmissão de choques através do sistema – ou mesmo exacerbar o contágio.
Principais vantagens
- Liquidez é a facilidade com que um ativo ou título pode ser comprado ou vendido no mercado e convertido em dinheiro.
- Existem dois tipos diferentes de risco de liquidez: Risco de liquidez de financiamento e risco de liquidez de mercado.
- O risco de liquidez de fluxo de caixa ou financiamento é a principal preocupação de um tesoureiro corporativo que pergunta se a empresa pode financiar seus passivos.
- O risco de mercado ou de liquidez de ativos é a iliquidez de um ativo ou a incapacidade de sair facilmente de uma posição.
- A medida mais popular e crua de liquidez é o spread bid-ask – um spread bid-ask baixo ou estreito é considerado restrito e tende a refletir um mercado mais líquido.
O que é risco de liquidez?
Liquidez é um termo usado para se referir à facilidade com que um ativo ou título pode ser comprado ou vendido no mercado. Basicamente, descreve a rapidez com que algo pode ser convertido em dinheiro. Existem dois tipos diferentes de risco de liquidez. O primeiro é o risco de liquidez ou de fluxo de caixa de financiamento, enquanto o segundo é o risco de liquidez de mercado, também conhecido como risco de ativo / produto.
Risco de liquidez de financiamento
O risco de liquidez de fluxo de caixa ou financiamento é a principal preocupação de um tesoureiro corporativo que pergunta se a empresa pode financiar seus passivos. Um indicador clássico de risco de liquidez de financiamento é o índice atual (ativo circulante / passivo circulante) ou, nesse caso, o índice de liquidez imediata. Uma linha de crédito seria um mitigante clássico.
Risco de Liquidez de Mercado
O risco de mercado ou de liquidez de ativos é a iliquidez de ativos. Esta é a incapacidade de sair facilmente de uma posição. Por exemplo, podemos possuir um imóvel, mas, devido às más condições do mercado, ele só pode ser vendido em breve, a preço de liquidação. O ativo certamente tem valor, mas como os compradores evaporaram temporariamente, o valor não pode ser realizado.
Considere seu oposto virtual, um título do Tesouro dos EUA.É verdade que um título do Tesouro dos EUA é considerado quase isento de risco, já que poucos imaginam que o governo dos EUA ficará em default. Além disso, esse título tem risco de liquidez extremamente baixo. Seu proprietário pode facilmente sair da posição ao preço de mercado em vigor. Pequenas posições em ações do S&P 500 são igualmente líquidas. Eles podem ser retirados rapidamente ao preço de mercado. Mas as posições em muitas outras classes de ativos, especialmente em ativos alternativos, não podem ser retiradas com facilidade. Na verdade, podemos até definir ativos alternativos como aqueles com alto risco de liquidez.
O risco de liquidez do mercado pode ser uma função do seguinte:
- A microestrutura do mercado. Bolsas como futuros de commodities são tipicamente mercados profundos, mas muitos mercados de balcão (OTC) são estreitos.
- Tipo de ativo. Ativos simples são mais líquidos do que ativos complexos. Por exemplo, na crise, os CDOs -squared – CDO 2 são notas estruturadas garantidas por tranches de CDO – tornaram-se especialmente ilíquidos devido à sua complexidade.
- Substituição. Se uma posição pode ser facilmente substituída por outro instrumento, os custos de substituição são baixos e a liquidez tende a ser maior.
- Horizonte temporal. Se o vendedor tiver urgência, isso tende a exacerbar o risco de liquidez. Se um vendedor for paciente, o risco de liquidez é menos ameaçador.
Observe a característica comum de ambos os tipos de risco de liquidez: em certo sentido, ambos envolvem o fato de que não há tempo suficiente. A iliquidez é geralmente um problema que pode ser resolvido com mais tempo.
Medidas de risco de liquidez de mercado
Existem pelo menos três perspectivas de liquidez de mercado conforme a figura acima. A medida mais popular e grosseira é o spread entre oferta e venda. Isso também é chamado de largura. Um bid-ask spread baixo ou estreito é considerado restrito e tende a refletir um mercado mais líquido.
Profundidade refere-se à capacidade do mercado de absorver a venda ou saída de uma posição. Um investidor individual que vende ações da Apple, por exemplo, provavelmente não investidor institucional que venda um grande bloco de ações em uma empresa de pequena capitalização provavelmente fará com que o preço caia. Por fim, a resiliência se refere à capacidade do mercado de se recuperar de preços temporariamente incorretos.
Para resumir:
- O bid-ask spread mede a liquidez na dimensão do preço e é uma característica do mercado, não do vendedor ou da posição do vendedor. Os modelos financeiros que incorporam o spread bid-ask se ajustam à liquidez exógena e são modelos de liquidez exógena.
- O tamanho da posição, em relação ao mercado, é uma característica do vendedor. Os modelos que usam esta liquidez medem na dimensão da quantidade e são geralmente conhecidos como modelos de liquidez endógena.
- A resiliência mede a liquidez nas dimensões do tempo e tais modelos são raros atualmente.
Em um extremo, a alta liquidez do mercado seria caracterizada pelo proprietário de uma pequena posição em relação a um mercado profundo que sai em um spread bid-ask apertado e um mercado altamente resiliente.
Um bid-ask spread baixo ou estreito é considerado restrito e tende a refletir um mercado mais líquido.
E o volume?
O volume de negócios é uma medida popular de liquidez, mas agora é considerado um indicador falho. O alto volume de negociação não implica necessariamente em alta liquidez. O Flash Crash de 6 de maio de 2010 provou isso com exemplos dolorosos e concretos.
Nesse caso, de acordo com a Securities and Exchange Commission (SEC), os algoritmos de vendaalimentavam os pedidos no sistema mais rápido do que podiam ser executados. O volume aumentou, mas muitos pedidos em carteira não foram atendidos. De acordo com a SEC, “especialmente em tempos de volatilidade significativa, oalto volume de negócios não é necessariamente um indicador confiável da liquidez do mercado”.
Incorporando Risco de Liquidez
No caso de risco de liquidez exógeno, uma abordagem é usar o spread bid-ask para ajustar diretamente a métrica. Observação: os modelos de risco são diferentes dos modelos de avaliação e este método pressupõe que haja preços de compra / venda observáveis.
Vamos ilustrar com valor em risco (VAR). Suponha que a volatilidade diária de uma posição de $ 1.000.000 seja de 1,0%. A posição tem retorno esperado positivo, também conhecido como drift, mas como nosso horizonte é diário, trazemos nosso minúsculo retorno diário esperado para zero. Esta é uma prática comum. Portanto, deixe o retorno diário esperado igual a zero. Se os retornos forem normalmente distribuídos, o desvio unilateral em 5,0% é 1,65. Ou seja, a cauda esquerda de 5% da distribuição normal é 1,65 desvios padrão à esquerda da média. No excel, obtemos este resultado com = INV. NORM (5%) = -1,645.
O valor em risco de 95% (VAR) é dado por:
$ 1.000.000 * 1,0% de volatilidade * 1,65 = $ 16.500
Sob essas premissas, podemos dizer “apenas 1/20 dias (5% do tempo) esperamos que a perda diária exceda $ 16.500.” Mas isso não se ajusta à liquidez.
Vamos supor que a posição esteja em uma única ação em que o preço de venda é $ 20,40 e o preço de compra é $ 19,60, com um ponto médio de $ 20. Em termos percentuais, o spread (%) é:
($ 20,40 – $ 19,60) ÷ $ 20 = 4,0%
O spread total representa o custo de uma viagem de ida e volta: Compra e venda do estoque. Mas, como só estamos interessados no custo de liquidez se precisarmos sair (vender) da posição, o ajuste de liquidez consiste em adicionar metade (0,5) do spread. No caso do VaR, temos:
- Custo de liquidez (LC) = 0,5 x spread
- VaR ajustado pela liquidez (LVaR) = posição ($) * [-desvio (%) + volatilidade * desvio + LC], ou
- VaR ajustado pela liquidez (LVaR) = posição ($) * [-drift (%) + volatilidade * desvio + 0,5 * spread].
Em nosso exemplo,
LVaR = $ 1.000.000 * [-0% + 1,0% * 1,65 + 0,5 * 4,0%] = $ 36.500
Dessa forma, o ajuste de liquidez aumenta o VaR pela metade do spread ($ 1.000.000 * 2% = + $ 20.000).
The Bottom Line
O risco de liquidez pode ser analisado em risco de liquidez de financiamento (fluxo de caixa) ou de mercado (ativo). A liquidez de financiamento tende a se manifestar como risco de crédito, ou a incapacidade de financiar passivos gera inadimplências. O risco de liquidez do mercado se manifesta como o risco do mercado ou a incapacidade de vender um ativo faz com que seu preço de mercado caia ou, pior, torna o preço de mercado indecifrável. O risco de liquidez do mercado é um problema criado pela interação do vendedor e dos compradores no mercado. Se a posição do vendedor for grande em relação ao mercado, isso é chamado de risco de liquidez endógeno (uma característica do vendedor). Se o mercado retirou compradores, isso é chamado de risco de liquidez exógeno – uma característica do mercado que é uma coleção de compradores – um indicador típico aqui é um spread bid-ask anormalmente amplo.
Uma maneira comum de incluir o risco de liquidez de mercado em um modelo de risco financeiro (não necessariamente um modelo de avaliação) é ajustar ou “penalizar” a medida adicionando / subtraindo metade do spread bid-ask.