Os efeitos decrescentes da flexibilização quantitativa do Japão
O Japão é o país mais endividado do mundo, medido pela dívida em relação ao produto interno bruto (PIB). Em 2018, o rácio da dívida japonesa em relação ao PIB atingiu o máximo histórico de 254%. A dívida pública em relação ao PIB no Japão foi em média de 137,4% de 1980 a 2017. O recorde de dívida mais baixa do Japão em relação ao PIB foi registrado em 1980, quando era de 50,6%.
O país é um estudo de caso em política macroeconômica moderna e exemplifica por que governos e bancos centrais não podem controlar a economia da maneira que muitos livros didáticos sugerem.
O banco central do Japão, o Banco do Japão (BOJ), vem adotando décadas de política monetária não convencional. A partir do final da década de 1980, o BOJ implantou uma política keynesiana estrita, incluindo mais de 15 anos de flexibilização quantitativa (QE), ou a compra de ativos privados para recapitalizar negócios e sustentar preços.
Apesar desses esforços, há fortes evidências de que as políticas de dinheiro fácil do Japão apenas produziram um crescimento ilusório, mas não conseguiram melhorar os fundamentos de uma economia estagnada. Quanto mais os líderes do Japão tentavam estimular a economia de seu país, menos ele respondia.
A estagnação começa e o governo entra em ação
O estoque de dinheiro no Japão cresceu 10,5% ao ano entre 1986 e 1990. A taxa de desconto caiu de 5% em 1985 para 2,5% em 1987, alimentando empréstimos em grande escala que muitos investidores japoneses usavam para comprar ativos na Ásia continental, especialmente no Sul Coréia. Os preços dos ativos subiram no Japão, um fenômeno que tende a ocorrer sempre que as taxas de juros são baixadas artificialmente por anos a fio. O Japão estava efetivamente em uma economia de bolha sustentada por papel barato.
Essa bolha estourou em 1989 e 1990. O BOJ, ainda não um banco central independente, havia aumentado as taxas de juros de 2,5 para 6% entre 1988 e 1990. Isso provavelmente desencadeou o estouro. O crescimento econômico, que havia sido robusto por anos, desacelerou significativamente. Quando a recuperação se mostrou lenta, o Japão recorreu a remédios keynesianos: imprimir dinheiro, reduzir as taxas de juros e aumentar o déficit governamental.
Uma série de cortes nas taxas entre 1991 e 1995 deixou a taxa de desconto em 0,5%, logo acima do limite zero. A política fiscal foi agressiva durante a década de 1990, quando o Japão tentou nove pacotes de estímulo durante a década, totalizando 140,7 trilhões de ienes ou o equivalente a US $ 1,3 trilhão. Essas medidas não tinham precedentes para uma potência industrial moderna como o Japão; no entanto, ainda não houve recuperação.
O estímulo monetário e fiscal conseguiu uma coisa: impediu que os preços dos bens e ativos japoneses caíssem para um nível de equilíbrio do mercado. A queda dos preços é uma parte benigna de qualquer recessão e muitas vezes ajuda a restaurar a sanidade, mas o medo do Japão de aceitar qualquer deflação significou que os preços ao consumidor no Japão na verdade aumentaram continuamente até 1995. Além deste ponto, os efeitos estimulantes e inflacionários do estímulo japonês pararam de ter qualquer impacto significativo.
Japão tenta QE e QQE
Em 1997, a economia japonesa estava se recuperando de baixo crescimento, taxas de juros baixas, inflação baixa e uma montanha de empréstimos bancários ruins. De 1995 a 1998, os bancos japoneses deram baixa em mais de 50,8 trilhões em ienes em empréstimos inadimplentes. Embora ainda não se chamasse QE, o BOJ decidiu ajudar os bancos e comprou trilhões de ienes em papel comercial entre outubro de 1997 e outubro de 1998.
O crescimento permaneceu morno, então o BOJ aumentou as compras de ativos após buscar o conselho do economista americano Paul Krugman. Entre março de 2001 e dezembro de 2004, os bancos japoneses receberam 35,5 trilhões de ienes em injeções de liquidez. O banco também objetivou a compra de títulos do governo de longo prazo, o que reduziu os rendimentos dos ativos.
O crescimento econômico pareceu retornar entre 2002 e 2007. No entanto, como na maior parte do mundo, o crescimento do Japão desapareceu durante a Grande Recessão. Embora o Japão tenha demorado mais para iniciar uma nova rodada de QE do que a Europa ou os Estados Unidos, o BOJ lançou a flexibilização monetária quantitativa e qualitativa (QQE) em 2013. Como ocorre com a maioria das políticas monetárias expansionistas, o QQE não funcionou.
Mais de 80 trilhões de ienes em compras não foram suficientes e, em outubro de 2014, o BOJ anunciou o QQE2. As ações japonesas subiram 33% nos oito meses seguintes, mas ainda havia poucas evidências de crescimento real. Desesperado, o BOJ anunciou taxas de juros negativas em janeiro de 2016.
Efeitos negativos da dívida, QE e QQE
As enormes dívidas públicas do Japão são um ponto sensível para os investidores. Em seu relatório de 2015, o gerente de fundos de hedge Ray Dalio argumentou que o peso real da dívida do Japão, incluindo dívidas privadas, em relação ao PIB era de cerca de 449%, classificado em 19º dos 20 países que ele mediu. Os enormes custos do serviço da dívida reduzem diretamente o potencial de economia ou investimento, limitando o crescimento econômico futuro e os retornos atuais.
As políticas de dinheiro fácil do BOJ prejudicam os retornos dos ativos domésticos ao suprimir as taxas de juros locais. Eles também prejudicam os retornos de ativos no exterior, uma vez que as instituições financeiras japonesas têm que pagar mais em hedges de moeda estrangeira do que ganham com ativos estrangeiros, como títulos soberanos. Um relatório de abril de 2016 do analista de mercados japonês Shannon McConaghy relatou que um “banco japonês comprando títulos do Tesouro dos EUA de 5 anos com moeda perfeitamente protegida e risco de duração (perderia) 0,9% ao ano”.
A manipulação da taxa de juros e um enorme déficit fiscal não ajudaram a economia do Japão por quase 30 anos. A eficácia dos remédios keynesianos empregados deveria eventualmente ser questionada; caso contrário, os Estados Unidos e a Europa parecem condenados a seguir os passos do Japão.