Uma introdução ao desconto OIS
Quando se trata de investir em instrumentos financeiros, a avaliação não é apenas crítica para determinar o valor justo de mercado de um veículo, mas também é essencial para relatórios financeiros e funções de análise de risco. A ferramenta de avaliação mais comum, conhecida como método de fluxo de caixa descontado (DCF), é usada para projetar fluxos de caixa futuros, ao mesmo tempo em que destaca as prováveis taxas de desconto associadas a esses fluxos de caixa.
Principais vantagens
- Ao contemplar uma oportunidade de investimento, os analistas de pesquisa contam com o método de fluxo de caixa descontado como uma ferramenta valiosa para estimar os fluxos de caixa.
- O valor dos instrumentos derivativos presume que todos os ativos subjacentes de um investimento são baseados na taxa livre de risco; portanto, a taxa de crescimento real desses ativos não impacta os valores projetados.
- Os derivativos com garantia são considerados menos arriscados, pois tais operações apresentam menor risco de contraparte, uma vez que a garantia pode ser utilizada para compensar eventuais perdas.
- Derivativos garantidos são investimentos muito mais seguros do que suas contrapartes não garantidas e, conseqüentemente, são avaliados com taxas livres de risco.
Avaliações derivadas antes e depois da crise econômica de 2008
Os derivativos financeiros introduzem diversificação em uma carteira de investimentos, facilitando a exposição a diferentes mercados. O valor desses derivativos pressupõe que os retornos de todos os ativos subjacentes são baseados na taxa livre de risco. Portanto, a taxa real na qual esses ativos subjacentes crescem não afeta materialmente seus valores. Este conceito é conhecido como avaliação “neutra ao risco”.
Antes da crise financeira de 2008, os títulos do governo eram considerados investimentos sem risco. Afinal, é quase impossível para o governo deixar de pagar sua dívida quando o Tesouro dos EUA pode simplesmente imprimir mais dinheiro para satisfazer as obrigações da dívida. Além disso, as taxas de swap baseadas em taxas de empréstimos interbancários (LIBOR, Euribor, etc.) foram amplamente consideradas como livres de risco. Consequentemente, as taxas de swap foram consideradas mais apropriadas para uma avaliação neutra ao risco do que os rendimentos de títulos porque os resultados das transações de derivativos são geralmente investidos no mercado interbancário, ao contrário do mercado de títulos.
Após a crise financeira de 2008, a quebra de alguns bancos sinalizou que as taxas de empréstimos interbancários não eram de fato isentas de risco, como se pensava anteriormente. Muitos investimentos derivativos demonstraram risco de contraparte significativo porque as transações não estavam sujeitas a garantias ou chamadas de margem.
Esse risco de contraparte levou à falência do gigante dos bancos de investimento Lehman Brothers. Como contraparte de 930.000 transações de derivativos, representando aproximadamente 5% da atividade global de derivativos, o banco não conseguiu escapar de sua dívida esmagadora de $ 619 bilhões e, por fim, fechou suas portas para sempre.1
Derivativos garantidos versus não garantidos
Os derivativos que são negociados no mercado de balcão (OTC) empregam acordos ISDA padrão que frequentemente incluem Anexo de Suporte de Crédito (CSAs), que são cláusulas que descrevem mitigantes de crédito permitidos para uma transação, como compensação e garantia. As transações garantidas representam menos risco de contraparte porque a garantia pode ser usada para recuperar quaisquer perdas. Quando essa garantia cai abaixo de um certo limite, mais podem ser adquiridos.
As diferenças nos perfis de risco entre negócios garantidos e não garantidos invariavelmente levam a taxas de desconto de avaliação divergentes. Por serem os menos arriscados dos dois, os derivativos com garantia devem ser avaliados com taxas livres de risco.
Desconto de OIS e taxas livres de risco para derivativos garantidos
Os acordos CSA padrão limitam as perdas, exigindo chamadas diárias de garantia para evitar que as contrapartes fechem. Em meio a esse cenário, a escolha natural para a taxa de desconto sem risco é normalmente algum tipo de taxa overnight. Isso é conhecido como “desconto OIS” ou “desconto CSA”. Curvas de rendimento overnight podem ser derivadas de swaps de índice noturno (OIS).
Antes da crise financeira, havia pouca diferença entre a curva de rendimentos overnight e a curva de rendimentos derivada das taxas de swap. Durante a crise, os spreads entre as duas curvas de juros aumentaram substancialmente. Embora os swaps de índice noturnos tenham sido introduzidos há relativamente pouco tempo, países desenvolvidos como o Japão e a Suíça ostentam OIS altamente líquido, permitindo avaliações mais confiáveis.3
Embora os países sem mercados OIS suficientemente líquidos possam ter dificuldade em determinar as avaliações, eles podem confiar em soluções alternativas que envolvam a criação de OIS de moeda cruzada sintética que utiliza uma curva OIS líquida como base e aplica um spread de base de moeda cruzada para derivar uma moeda local Curva OIS. Se as opções forem garantidas e a margem da opção receber uma taxa overnight, o desconto OIS pode ser aplicado. Como regra, as opções de compra geram valores mais baixos, enquanto as opções de venda exibem valores mais altos.
As chamadas diárias de garantia sugerem que o desconto OIS é a escolha lógica para esses tipos de avaliação.
The Bottom Line
Para determinar o valor de mercado de um investimento, uma avaliação é tradicionalmente realizada usando o método de fluxo de caixa descontado (DCF). Para que o valor seja justo, a taxa de desconto deve ser igual à taxa de retorno.
Embora os derivativos tenham sido historicamente considerados livres de risco de contraparte, essa noção mudou após a crise financeira de 2008. No clima econômico atual, as negociações de derivativos com garantia reduzem o risco da contraparte e, conseqüentemente, devem ser avaliadas usando uma taxa livre de risco.