Explorando o modelo de desconto de dividendos

É hora de tirar o pó de um dos métodos mais antigos e conservadores de modelo de desconto de dividendos (DDM). É uma das aplicações básicas de uma teoria financeira que os alunos de qualquer aula introdutória de finanças devem aprender. Infelizmente, a teoria é a parte fácil. O modelo requer muitas suposições sobre os pagamentos de dividendos e padrões de crescimento das empresas, bem como sobre as taxas de juros futuras. Surgem dificuldades na busca de números razoáveis ​​para se encaixar na equação. A seguir, examinaremos esse modelo e mostraremos como calculá-lo.

O modelo de desconto de dividendos

Aqui está a ideia básica: em última análise, qualquer ação não vale mais do que o que proporcionará aos investidores em dividendos atuais e futuros. A teoria financeira diz que o valor de uma ação vale todos os fluxos de caixa futuros que se espera que sejam gerados pela empresa, descontados por uma taxa adequada ajustada ao risco. De acordo com o DDM, dividendos são os fluxos de caixa que são devolvidos ao acionista  (vamos assumir que você entende os conceitos de desconto ). Para avaliar uma empresa usando o DDM, você calcula o valor do pagamento de dividendos que você acha que uma ação gerará nos próximos anos. Aqui está o que o modelo diz:

Para simplificar, considere uma empresa com um dividendo anual de $ 1. Se você acha que a empresa vai pagar esse dividendo indefinidamente, deve se perguntar o que está disposto a pagar por essa empresa. Suponha que o retorno esperado  – ou, mais apropriadamente no jargão acadêmico, a taxa de retorno exigida  – seja de 5%. De acordo com o modelo de desconto de dividendos, a empresa deveria valer $ 20 ($ 1,00 / 0,05).

Como chegamos à fórmula acima? Na verdade, é apenas uma aplicação da fórmula para a perpetuidade :

P0=Div11+r+Div2(1+r)2+⋯=Divr\ begin {alinhados} \ text {P} _0 & = \ frac {\ text {Div} _1} {1 + r} + \ frac {\ text {Div} _2} {(1 + r) ^ 2} + \ cdots \\ & = \ frac {\ text {Div}} {r} \\ \ end {alinhado}P0​​=1+r

A deficiência óbvia do modelo acima é que você espera que a maioria das empresas cresça com o tempo. Se você acha que esse é o caso, o denominador é igual ao retorno esperado menos a taxa de crescimento do dividendo. Isso é conhecido como DDM de crescimento constante ou o modelo de Gordon em homenagem aseu criador, Myron Gordon.  Digamos que você ache que os dividendos da empresa crescerão 3% ao ano. O valor da empresa deve ser $ 1 / (0,05 – 0,03) = $ 50. Aqui está a fórmula para avaliar uma empresa com dividendos em constante crescimento, bem como a prova da fórmula:

P0=Div1+r+Div(1+g)(1+r)2+Div(1+g)2(1+r)3+⋯=Divr-g\ begin {alinhado} \ text {P} _0 & = \ frac {\ text {Div}} {1 + r} + \ frac {\ text {Div} (1 + g)} {(1 + r) ^ 2 } + \ frac {\ text {Div} (1 + g) ^ 2} {(1 + r) ^ 3} + \ cdots \\ & = \ frac {\ text {Div}} {r – g} \\ \ end {alinhado}P0​​=1+r

O modelo clássico de desconto de dividendos funciona melhor ao avaliar uma empresa madura que paga uma grande parte de seus ganhos como dividendos, como uma empresa de serviços públicos.

O problema da previsão

Os defensores do modelo de desconto de dividendos dizem que apenas os dividendos futuros em dinheiro podem fornecer uma estimativa confiável do valor intrínseco de uma empresa. Comprar uma ação por qualquer outro motivo – digamos, pagar 20 vezes o lucro da empresa hoje porque alguém pagará 30 vezes amanhã – é mera especulação.

Na verdade, o modelo de desconto de dividendos requer muita especulação ao tentar prever os dividendos futuros. Mesmo quando você o aplica a empresas estáveis, confiáveis ​​e pagadoras de dividendos, ainda precisa fazer muitas suposições sobre o futuro delas. O modelo está sujeito ao axioma “entra lixo, sai lixo”, o que significa que um modelo é tão bom quanto as suposições nas quais se baseia. Além disso, as entradas que produzem avaliações estão sempre mudando e são suscetíveis a erros.

A primeira grande suposição que o DDM faz é que os dividendos são estáveis ​​ou crescem a uma taxa constante indefinidamente. Mesmo para ações estáveis ​​e confiáveis ​​do tipo utilitário, pode ser complicado prever exatamente qual será o pagamento de dividendos no próximo ano, quanto mais daqui a 12 anos.

Modelos de desconto de dividendos em várias fases 

Para contornar o problema causado pelos dividendos instáveis, os modelos de vários estágios levam o DDM um passo mais perto da realidade, presumindo que a empresa passará por diferentes fases de crescimento. Os analistas de ações constroem modelos de previsão complexos com muitas fases de crescimento diferente para melhor refletir as perspectivas reais. Por exemplo, um DDM de vários estágios pode prever que uma empresa terá um dividendo que crescerá 5% por sete anos, 3% para os três anos seguintes e então a 2% na perpetuidade.

No entanto, essa abordagem traz ainda mais suposições para o modelo. Embora não presuma que um dividendo crescerá a uma taxa constante, ele deve adivinhar quando e por quanto um dividendo mudará ao longo do tempo.

O que deve ser esperado?

Outro ponto crítico com o DDM é que ninguém realmente sabe ao certo a taxa de retorno esperada apropriada para uso. Nem sempre é aconselhável simplesmente usar a taxa de juros de longo prazo , porque a adequação disso pode mudar.

O problema de alto crescimento

Nenhum modelo DDM sofisticado é capaz de resolver o problema de ações de alto crescimento. Se a taxa de crescimento dos dividendos da empresa exceder a taxa de retorno esperada, você não pode calcular um valor porque obtém um denominador negativo na fórmula. Ações não têm valor negativo. Considere uma empresa com um dividendo crescendo a 20% enquanto a taxa de retorno esperada é de apenas 5%: no denominador (rg), você teria -15% (5% – 20%).

Na verdade, mesmo que a taxa de crescimento não exceda a taxa de retorno esperada, as ações de crescimento, que não pagam dividendos, são ainda mais difíceis de avaliar usando este modelo. Se você espera avaliar uma ação em crescimento com o modelo de desconto de dividendos, sua avaliação se baseará em nada mais do que suposições sobre os lucros futuros da empresa e as decisões de política de dividendos. A maioria das ações de crescimento não paga dividendos. Em vez disso, eles reinvestem os lucros na empresa com a esperança de fornecer retornos aos acionistas por meio de um preço mais alto das ações.

Considere a Microsoft, que não pagou dividendos por décadas.  Diante desse fato, o modelo pode sugerir que a empresa não valia nada naquela época – o que é totalmente absurdo. Lembre-se de que apenas cerca de um terço de todas as empresas públicas pagam dividendos. Além disso, mesmo as empresas que oferecem pagamentos estão alocando cada vez menos seus ganhos aos acionistas.

Bottom Line

O modelo de desconto de dividendos não é, de forma alguma, o princípio e o fim de tudo para a avaliação. Dito isso, aprender sobre o modelo de desconto de dividendos incentiva o pensamento. Ele força os investidores a avaliar diferentes suposições sobre o crescimento e as perspectivas futuras. Se nada mais, o DDM demonstra o princípio subjacente de que uma empresa vale a soma de seus fluxos de caixa futuros descontados – se os dividendos são ou não a medida correta do fluxo de caixa é outra questão. O desafio é tornar o modelo o mais aplicável possível à realidade, o que significa usar os pressupostos mais confiáveis ​​disponíveis.